Давайте немного сбавим градус категоричности и предположим, что, когда мы говорим о теории эффективного рынка, мы имеем в виду среднюю форму. Все-таки сильная – это слишком. Кстати, это все были интуитивно понятные формулировки, но что именно они означают? Что именно значит фраза «цена включает в себя всю информацию»? Как это – включать в себя информацию? Прикол в том, что однозначного ответа на этот вопрос нет, поэтому буду отвечать тупо, чтобы самому было понятно.

14.4. Золотой поток дивидендов

И тупой ответ существует! Эффективный рынок – это когда цена акции равна текущей рыночной оценке потока будущих дивидендов[51]. Теория утверждает, что ценность акции – в будущих дивидендах, которые выплатит компания-эмитент. Если компания выплачивает D денег на акцию, а безрисковая ставка – r, тогда стоимость постоянного потока дивидендов равна D/r. А если дивы постоянно растут со скоростью g процентов в год, тогда приведенная стоимость потока равна D/(r-g). Ну, это если рост выше, чем ставка дисконтирования. Мои маленькие читатели уже догадались, что это просто-напросто сумма геометрической прогрессии. Это простая, но неплохая модель – цена акции как сумма всех ожидаемых в будущем дивидендов.

Если вы ждете, что дивиденды будут расти (g высокая или растущая), тогда цена акции будет высока – знаменатель у дроби уменьшится. Если вы ждете, что в будущем с дивами будет туго, тогда цена по отношению к нынешнему дивиденду будет низкой. Вот о чем говорит теория эффективного рынка. А как оно работает на практике?

Была такая компания First Federal Financial, ипотечный брокер. Это было в декабре 2006 года, еще до кризиса. И газета «Business Week» написала, что соотношение цена/дивиденды у этой компании очень низкое. То есть можно было купить ее недорого: по отношению к доходам цена компании выглядела очень привлекательной. Но по теории эффективного рынка все наоборот: нет причины покупать эти акции, ведь цена относительно дивидендов низка, это значит, что люди считают, что дивиденды не будут расти и что-то произойдет с прибылью компании. То есть у First Federal Financial очень низкий показатель g (роста дивидендов). Почему?

Возможно, из первой части вы помните о том, что компания Уоррена Баффета называется «Беркшир Хэтэуэй» (Berkshire Hathaway), и ее акции класса «А» стоят очень-очень дорого, больше ста тысяч долларов за штуку. А Уоррен считается финансовым гением. Если он не выплачивает дивидендов, надо что-то делать с нашей формулой.

ТЕОРИЯ ЭФФЕКТИВНОГОРЫНКА ОТВЕЧАЕТ НАЭТОТ НАБРОС ДОВОЛЬНОБРЕДОВО: НУ, ТИПА, КОГДА-ТО ЖЕ ОНИ ЗАПЛАТЯТДИВИДЕНДЫ, ПОЭТОМУЦЕНА ОТРАЖАЕТ ЭТОТБУДУЩИЙ МИФИЧЕСКИЙДОХОД.

Но Уоррен Баффет не раз намекал, что дивиденды он платить не собирается, потому что он может распорядиться прибылью компании гораздо мудрее, чем акционеры своими дивидендами. Зачем же тогда держать эти акции? Ну, можно сказать: чтоб продать кому-то другому подороже.

А этому кому-то они зачем? Если по ним никогда не придут дивиденды, за каким хером они нужны? Это просто бумажки, если только не выйдет впарить их еще большему идиоту. А что, если Уоррен сделает контору некоммерческой? Всю компанию – раз! – и объявит благотворительным фондом? Тогда цена станет нулевой. Зачем же людям нужны будут такие акции? Да черт его знает. Для удовлетворения ЧСВ. Кстати, Майкрософт очень долго не выплачивала дивидендов. Для молодых компаний это нормально, но они все же начали платить на какой-то год своего существования.

Вся эта теория говорит о том, что все, что нужно людям от акции, – это деньги. То есть цена компании зависит лишь от ее деятельности. Иначе, если компания никогда не заплатит, какая разница, чем она занимается? Это имеет смысл, лишь если они когда-то пришлют вам бабла! Очень многие инвесторы забывают об этом, что наивно. Будто бы акции каким-то образом генерируют увеличение капитала: цены растут и растут; но надо понять, что цены растут лишь потому, что улучшаются перспективы роста дивидендов; именно это говорит нам теория эффективного рынка.

14.5. Думают ли андроиды об электронеграх

Вернемся к First Federal Financial – у нее была низкая цена относительно прибыли, и какие-то трейдеры думали – это, выходит, выгодная сделка? В журнале «Бизнес Уик» написали, что 40 % акций FFF было продано вкороткую – а это много, очень много заемных акций. Что это означает? Это означает, что инвесторы думали: «Мне не нравится First Federal Financial. Я не хочу в нее вкладывать. Больше того, я займу их акции у какого-нибудь дурачка и продам их на рынке, чтобы потом откупить дешевле». То есть они ждали, что цена упадет, и очень надеялись на это. Когда 40 % акций компании проданы вкороткую, это значит, что очень много людей не верит в ее светлое будущее, а верит в ее неминуемую кончину.

В статье было написано, что FFF – это маленький ипотечный кредитор – это было еще до кризиса! – в Санта-Монике, что в Калифорнии. И компания эта, в некотором роде, первопроходец. Восемьдесят процентов ее займов были выданы без документов. Ну, типа пришел, показал пропуск в спортзал, тебе – хоп! – тут же дали ипотеку. То есть компания прямо заявляла: «Мы дадим тебе кредит и не спросим, как ты собираешься его отдавать; не спросим, где и кем ты работаешь и что у тебя есть. Мы просто дадим тебе денег». Это как бы немного рискованный бизнес-план, не находите?

Плюс у них еще был необычно высокий процент хитрожопых опциональных ипотек, вообще цирк. Это ипотека с изменяемым платежом. Типа – «не могу заплатить в этом месяце всю сумму, ну, заплачу поменьше». Если не хочешь платить, можешь отложить платеж. Восхитительно! Это привлекало вполне определенную категорию заемщиков – тех, кто считал, что теперь может позволить себе ипотеку, ведь платежи-то можно отложить!

Автор статьи в «Бизнес Уик» предположил, что низкое соотношение цены