Отбор и анализ предлагаемых к инвестированию проектов проводится в той или иной форме всеми бизнес-ангелами, венчурными фондами или сетями бизнес-ангелов. Конечной целью этого процесса является отбор наиболее выгодных для инвестора возможностей. Схематически его можно подразделить на следующие фазы:

• получение пакета инвестиционных предложений от предпринимателей;

• deal flow – первоначальный анализ потока проектов, выбор из них тех, которые будут изучаться более глубоко;

• встреча с инициаторами отобранных проектов, составление term sheet (декларации о намерениях) с условиями сделки;

• due diligence – тщательное изучение инвестиционной возможности, рассмотрение большого количества факторов, поиск «подводных камней»;

• принятие решение об инвестировании/отказ от инвестирования в отобранные проекты по результатам due diligence;

• составление инвестиционных меморандумов;

• юридическое оформление сделок.

Фазу deal flow можно сравнить с просеиванием песка сквозь сито в поисках золота, тогда как due diligence – это исследование найденных крупиц золота под микроскопом, проверка их подлинности (рис. 7).

Deal Flow

Due Diligence

Рис. 7. Сравнение deal flow и due diligence

Для того чтобы проект смог успешно пройти первую фазу, необходимо наличие краткого, но качественного резюме объемом от одной до полутора страниц, отражающего основную суть проекта, – с его прочтения начинается анализ бизнес-предложения.

Подобная система поиска принята в венчурных фондах и фондах прямых инвестиций.

Там deal flow и due diligence – документированные бизнес-процессы, проводимые специалистами. В случае бизнес-ангельского инвестирования процесс отбора проектов менее формален, однако проводится по сходному принципу.

Перед началом due diligence стороны могут подписать term sheet – соглашение об условиях сделки. Этот документ обычно не имеет юридической силы, но после окончательного согласования его условий всеми сторонами отступаться от его положений не принято.

Особо следует сказать о термине due diligence. Он широко используется в самых разнообразных областях бизнеса, где обозначает «проверку чистоты сделки» (особенно при инвестировании или слияниях-поглощениях). Проверка чистоты сделки включает анализ бухгалтерской и управленческой отчетности, юридической документации проверяемых компаний, и для его осуществления приглашаются юристы, аудиторы, консультанты. Она включает анализ множества данных и осуществляется по четкому плану.

Для венчурных проектов имеет смысл скорее изучение не текущей отчетности (ее объем невелик), а самой инвестиционной возможности с приглашением отраслевых экспертов, патентоведов, ИТ-специалистов. Очень многое приходится выяснять в рамках неформального общения. Таким образом, в контексте венчурного бизнеса более уместным аналогом термина due diligence представляется термин «тщательное изучение инвестиционной возможности». Проведение due diligence одного проекта ранней стадии занимает в среднем до трех-шести месяцев.

При составлении юридических документов по сделке, включающих инвестиционные договора (Shareholders Agreement), за основу принимаются положения term sheet. Может составляться инвестиционный меморандум (меморандум о частном размещении, private placement memorandum) – информационный документ о сделке и приобретаемом проекте. В нем фиксируются основные сведения о проекте, на базе которых впоследствии будут разрабатываться подробная стратегия и бизнес-план. В дальнейшем меморандум дорабатывается, актуализируется и представляется инвестору следующего раунда в качестве информационного документа.

Порядок подписания инвестиционных документов также может различаться в зависимости от инвестора. Иногда term sheet составляется после due diligence, в ряде случаев стороны обходятся без инвестиционного меморандума, роль которого может исполнять текст бизнес-предложения.

Характерным признаком венчурного инвестирования на Западе является очень сложная структура сделок. Обычно процесс инвестирования сопровождается сложным договором (shareholders agreements), содержащим различные оговорки и четкое предписание «правил игры» во всякого рода спорных ситуациях. Подобные договора могут иметь качественную юридическую защиту в юрисдикциях англоамериканского права.

В инвестиционных договорах можно прямо прописать условия предоставления инвестиций (covenants), изменение долей и управленческих полномочий сторон в зависимости от динамики развития проекта, оговорки о продаже пакетов акций («преимущественное право», выделение долей из пакета каждого акционера для формирования пакета на продажу), разделение прибыли на «выходе» или при ликвидации фирмы.

Тонким моментом договоров о венчурных сделках является «защита от разводнения». В силу высоких рисков венчурных проектов может наступить необходимость доинвестирования в случае кризисной ситуации для его спасения на невыгодных условиях («понижающий раунд»). «Защита от разводнения» – это договоренность о том, что в случае появления нового инвестора раунда B уменьшение доли старых акционеров происходит за счет основателей проекта, при этом преимущественно сохраняются интересы инвестора раунда А.

В западной модели венчурного инвестирования наиболее распространенной формой вложений инвестора являются конвертируемые привилегированные акции, которые гарантируют фиксированный привилегированный дивиденд (обычно реинвестируемый в развитие компании), но могут быть конвертированы в обыкновенные акции. Коэффициенты конвертации прописываются в договорах и выступают предметом переговоров между сторонами сделки. Обычно на разных инвестиционных раундах выпускаются различные серии акций, отличающиеся по своим условиям – их называют акциями серии А, B, C и т. д.

Коэффициенты конвертации выступают одним из возможных методов защиты интересов первоначальных инвесторов при «разводнении», поскольку для инвесторов серий А и B эти коэффициенты могут различаться. Подбор этих коэффициентов называется ratcheting. Full ratchet означает выбор коэффициента конвертации привилегированных акций таким образом, что стоимость приобретения одной обыкновенной акции в денежном выражении становится равной для инвесторов раундов А и B.