Но и в этой ситуации неудачу может потерпеть множество толковых людей, ошибочно считающих, что они способны переиграть рынок.

В 1959 г. 21-летний студент колледжа по имени Юджин Фама, уставший изучать романские языки и творчество Вольтера, начал работать на одного преподавателя, занимавшегося прогнозами для фондового рынка{715}. Эта работа отлично ему подходила; Фама любил конкурентную борьбу, он первым из членов семьи учился в колледже, а в период обучения в католической школе Молден в Бостоне был одним из лучших спортсменов, несмотря на свой небольшой рост. Он просеивал данные результатов работы фондового рынка в прошлом, выискивая любую информацию, которая могла бы обеспечить инвестору преимущество перед другими. Зачастую ему удавалось выявлять статистические закономерности, свидетельствовавшие о высокой степени предсказуемости фондового рынка. Используя их, любой инвестор мог сколотить себе немалое состояние. На все предложения Фамы преподаватель почти всегда отвечал скептически, советуя ему не инвестировать, а подождать и посмотреть, как будет вести себя та или иная стратегия в реальном мире. Почти всегда стратегии Фамы терпели поражение.

В равной степени расстроенный и очарованный этим опытом, Фама отказался от планов стать преподавателем. Вместо этого он направился в школу бизнеса Чикагского университета, где в 1965 г. умудрился опубликовать свою докторскую диссертацию. Чем-то она напоминала уникальную работу Билла Джеймса, изучавшего бейсбольную статистику в 1980‑х. Основываясь на статистике, Фама с немалым сарказмом утверждал, что значительная часть широко распространенных убеждений о том, как ведут себя акции, представляет собой полную ерунду. Изучая результаты работы десятков взаимных фондов[146] за 10-летний период с 1950 по 1960 г., Фама обнаружил, что фонды, показывавшие отличные результаты в один год, не могли повторить этот успех в следующем году{716}. Хотя Фама и понимал, что он не способен переиграть рынок, но он при этом осознавал, что этого не может сделать никто другой.

К сожалению, судя по этому критерию, даже я, автор этой книги, вряд ли могу считаться великолепным аналитиком. Правда, есть одно небольшое утешение… великолепными аналитиками не могут называть себя и многие более опытные учреждения{717}.

Поначалу на работу Фамы, хотя ее и (в последующие годы) процитировали свыше 4000 раз{718}, обращали не больше внимания, чем на другие опубликованные дипломные работы выпускников Чикагского университета{719}. Однако она заложила основу для гипотезы эффективного рынка. Основной постулат этой теории состоит в том, что движение фондового рынка непредсказуемо лишь до определенной степени. Некоторые инвесторы неминуемо будут опережать других в течение коротких периодов времени – по аналогии с тем, что кто-то из игроков в Лас-Вегасе неминуемо выиграет в рулетку сегодня или завтра. Однако, как заявил Фама, они не могли сформулировать достаточно хорошие предсказания, позволяющие обыгрывать рынок в долгосрочной перспективе.

Очень часто, изучая чужие предсказания, мы не можем признать ограничения, налагаемые небольшими размерами выборки, и ошибочно принимаем удачу за навыки. Справедливым может быть и обратное утверждение, например при изучении средней результативности бейсболистов в течение коротких периодов времени: возможно, эти игроки и обладают хорошими навыками, однако их не видно за шумом.

Что касается фондового рынка, то данные о результатах отдельных трейдеров слишком наполнены шумом, и это не позволяет сделать вывод о том, насколько они хороши на самом деле. Фраза типа «прошлые результаты не являются подтверждением будущих» появилась в рекламных брошюрах взаимных фондов не просто так.

Давайте предположим, что вы в 2007 г. хотели инвестировать во взаимный фонд, который специализируется в основном на акциях американских компаний с большой капитализацией – например, тех, что составляют промышленный индекс Доу-Джонса или S&P 500. Вы отправились в компанию E*Trade, которая предлагала буквально сотни вариантов фондов и массу разнообразной информации о них (например, данные о средней отдаче за предыдущие пять лет).

Наверняка вы обратили бы внимание на фонд типа EVTMX (Eaton Vance Dividend Builder A), результаты которого превышали среднерыночное на 10 % каждый год с 2002 по 2006 г. А если вы считали себя более смелыми, то изучили бы работы фонда JSVAX (Janus Contrarian T), который инвестировал в некоторые непопулярные акции, однако все равно смог переигрывать рынок на 9 % в год.

На самом деле между ними нет особой разницы. Посмотрев на результаты работы этих взаимных фондов в период с 2002 по 2006 г., а затем сравнив их с результатами работы за следующие пять лет – с 2007 по 2011 г., я не обнаружил практически никакой корреляции. EVTMX, самый успешный фонд в период 2002–2006 гг., показал в следующие годы довольно средние результаты. А результаты работы JSVAX оказывались в среднем на 3 % хуже среднего значения в расчете на год. Фама выявил отсутствие последовательности в результатах работы фондов даже за пределами этих пятилетних интервалов. Другие исследования выявили довольно умеренную корреляцию в работе взаимных фондов в различные годы{720}, однако эти фонды настолько сложно различить между собой (рис. 11.3){721}, что вам проще выбрать фонд с минимальными комиссионными – или вообще отказаться от работы с ними и инвестировать в рынок самостоятельно.