СЧЕТЕСЛИ(диапазон; критерий),

где «диапазон» – столбец, характеризующий все факторы риска для исследуемого значения бета-коэффициента;

«критерий» – «+».

Значения бета-коэффициента, определенные всеми указанными способами, могут значительно отличаться. В силу этого эксперту следует остановиться на оценке, вызывающей наибольшую степень доверия.

Модель САРМ опирается только на количественную оценку систематического риска, поскольку она предполагает, что разумный инвестор всегда стремится частично элиминировать несистематический риск с помощью большого и хорошо диверсифицированного портфеля инвестиций. Ее развитием стала модифицированная модель оценки капитальных активов (МСАРМ, или Modified САРМ). С целью преодоления ограничений САРМ в нее включены две дополнительные премии, увеличивающие точность процесса оценки: премия за размер (Small-Company Premium, SCP) и премия за риск конкретной компании (Specific Company Risk Premium, SCRP):

E(Ri) = Rƒ + ERP × β + SCP + SCRP,

где SCP – премия за размер или увеличение стоимости капитала (требуемой нормы доходности) с целью компенсации риска, связанного с незначительным размером бизнеса;

SCRP – премия за риск конкретной компании или увеличение (уменьшение) стоимости капитала (требуемой нормы доходности), вызванное конкретными сильными или слабыми сторонами рассматриваемой компании, – так называемый несистематический риск.

Премия за размер отражает дополнительное увеличение риска, связанное с инвестированием в обыкновенные акции средних и малых публичных и непубличных компаний. В долгосрочной ретроспективе акции компаний с малой капитализацией гораздо более изменчивы, но могут обеспечить более высокую доходность по сравнению с акциями более крупных компаний. Это обусловливает необходимость введения в расчеты премии за размер. При прочих равных условиях разница в стоимости обыкновенных акций публичной компании с большой капитализацией и малой частной компании может составлять до 30 % (рис. 4.7).

Премия за риск конкретной компании (Specific Company Risk Premium, SCRP) – поправка к ставке, отражающая профиль специфического риска, свойственного рассматриваемой компании. SCRP предназначена для определения несистематического риска, представляющего собой риск, свойственный исключительно компании-цели, отрасли, в которой она работает, а не рынку в целом. Основная проблема, возникающая в связи с включением данной поправки в расчет, состоит в том, что в рамках МСАРМ может оказаться достаточно затруднительным отличать те факторы риска, которые включаются в бета-коэффициент (отражающие систематический риск на рынке), от тех, которые должны быть включены в SCRP (показывающие риск, характерный только для рассматриваемой компании).

Многими аналитиками данная поправка активно критикуется вследствие значительной субъективности получаемых оценок. Для снижения этой субъективности и получения более аргументированных результатов расчет SCRP должен учитывать результаты анализа конкурентных условий работы компании, в том числе внешние (отраслевые) и внутренние факторы. Их состав определяется самим аналитиком, однако наиболее часто оценивают влияние следующих факторов.

1. Качество управления.

● Развитость системы корпоративного управления. Наличие развитой системы корпоративного управления является неотъемлемым условием обретения компанией публичности. Малые и даже средние компании зачастую не уделяют вопросам корпоративного управления должного внимания, что не позволяет обеспечить прозрачность и прогнозируемость развития их бизнеса и является дополнительным фактором риска.

● Сильная зависимость от лиц, обладающих ключевыми знаниями, навыками или контактами. Для малых компаний нередкой является ситуация, когда один или несколько человек обладают незаменимыми техническими знаниями и навыками, профессиональными компетенциями или наработанными контактами с клиентами. Это обстоятельство обычно увеличивает уровень риска, поскольку успех компании напрямую связан с деятельностью этих ключевых фигур.

● Глубина, достоверность и своевременность учетной информации. Требования к публичным компаниям в отношении глубины, достоверности и качества учетной информации, ее доступности для заинтересованных лиц являются крайне жесткими со стороны надзорных органов. Однако к представителям малого и среднего бизнеса такие требования отсутствуют, что часто не только затрудняет должную оценку результатов их работы, но и делает ее, по сути, невозможной.

2. Товарная и территориальная диверсификация.

● Ширина и глубина ассортимента продуктов и услуг. Компании с узкой специализацией нередко извлекают серьезную выгоду, концентрируясь в определенной рыночной нише. Однако такая стратегия часто несет и существенные риски. Компании с узкой специализацией могут столкнуться с ситуацией, когда их клиенты, особенно крупные, стремясь повысить надежность своих поставщиков, начинают иметь дело только с теми из них, которые предлагают широкий диапазон продуктов. Потеря клиентов часто ставит перед компанией задачу расширения спектра предлагаемой продукции или заставляет ее уйти с рынка, продав бизнес более крупной компании.

● Диверсифицированность клиентуры. Проблема низких значений этого фактора преследует многие малые и средние компании, часто растущие благодаря налаженному взаимодействию с несколькими крупными клиентами. Очевидно, что уход одного из таких клиентов существенным образом сказывается на продажах компании и является серьезным фактором риска.

● Доля на рынке, наличие конкурентов. Доля, занимаемая компанией на рынке, может дать ей существенные стратегические преимущества, например в продвижении торговой марки или при ценообразовании. Для определения величины данного фактора проводят отраслевой анализ. Например, вопрос об уровне риска для компании, обладающей 20 %-ной долей рынка, может стоять по-разному, если в одном случае все остальные компании обладают не более чем 5 %-ной долей рынка каждая, а в другом два конкурента имеют по 40 % каждый. Последняя ситуация, очевидно, ставит компанию в слабое положение.

3. Прочие факторы.

● Чувствительность к сезонности. В бизнесе сезонность – закономерное и часто встречающееся явление. Периоды повышения спроса на рынке и, соответственно, роста продаж чередуются с мертвыми сезонами, когда спрос на продукцию ощутимо падает. При выявлении чувствительности ассортимента к данному фактору компаниям следует предпринимать шаги по устранению его негативных последствий, которые часто приводят к банкротству. Защитные меры в этом случае могут начинаться с выпуска на рынок новинок и заканчиваться активным привлечением клиентов. В связи с этим, оценивая значимость данного фактора, необходимо обращать внимание не только на наличие сезонности как таковой, но и на шаги, предпринимаемые компанией для снижения ее последствий.

● Ценовая стратегия. Компания разрабатывает свою ценовую стратегию исходя из особенностей продукта, возможностей изменения цен и условий производства (издержек), ситуации на рынке, соотношения спроса и предложения. Выбор типа ценовой стратегии во многом зависит от того, предлагает компания на рынке новый, модифицированный или традиционный продукт. По сути, компания может выбирать пассивную ценовую стратегию, следуя в ценах за лидером или основными конкурентами, или попытаться реализовать свою активную ценовую стратегию, учитывающую прежде всего интересы самой компании. При этом очевидна и разная степень риска, с которой она может столкнуться.

● Продвижение продуктов и бренда на рынке. Малые компании, конкурирующие с более крупными игроками, в том числе с общенациональными сетями, сталкиваются с проблемой информирования потенциальных клиентов о преимуществах своей продукции. Часто независимые розничные продавцы способны предлагать значительно более низкие цены, чем общенациональные сети, с которыми они конкурируют. Однако сети