среднем всего на 0,7 и 0,6 процента в год соответственно в период с 1709 по 1823 год374. Спрашивается, как же тогда опытные инвесторы могли оценить компанию RCA, которая к моменту краха 1929 года еще не платила дивидендов (фактически выплаты начались только в 1937 году)?375 К концу 1920-х годов инвесторы, очевидно, полагали, что компанию ждут блестящие перспективы, но у них не было инструментов, чтобы установить справедливую цену за ожидаемую прибыль RCA. Должно было миновать еще десятилетие, чтобы финансовые экономисты Ирвинг Фишер, Джон Берр Уильямс и Бенджамин Грэм разработали сложную математическую модель расчета внутренней ценности акций и облигаций, прежде всего тех, в которые закладываются высокие спекулятивные перспективы. По сей день эта методика, так называемая модель дисконтированных дивидендов, которая позволяет оценивать стоимость всех будущих дивидендов и «дисконтирует» их до уровней настоящего времени, видится обычному инвестору чем-то вроде китайской грамоты; вдобавок она крайне приблизительна, так что даже профессионалы стараются ею не пользоваться376.

В чреватой пузырями технологической среде 1920-х годов, благодаря появлению радио, автомобилей и самолетов, публике было легко поверить, что старые правила оценки безопасности больше не нужны. Как якобы сказал великий инвестор столетия Джон Темплтон [117], «четыре самых дорогих слова в английском языке – теперь все будет по-другому» [118].

Рассказывая об этом времени, Бенджамин Грэм писал:

«Если акции коммунального предприятия продавались по цене в 35 раз выше его максимальной зарегистрированной прибыли, а не просто в 10 раз превышали стоимостью его среднюю прибыль, что было стандартом до бума, то следовало сделать вот какой вывод: дело не в том, что сейчас цена акций чрезмерно высока, а лишь в том, что выросли стандарты оценки… Значит, всякий верхний предел исчез, причем речь не о цене, по которой акция могла быть продана, а о цене, по которой она заслуживает быть проданной… Заманчивым следствием этого принципа было то обстоятельство, что зарабатывать деньги на фондовом рынке стало легче всего на свете»377.

К 1929 году полный набор эвристик Канемана и Тверски – восприимчивость к новым технологиям эпохи, недавний рост стоимости ценных бумаг и близость подпитываемого кредитами благополучия – затмил собой все попытки рационального анализа фондового рынка.

Экономист Макс Винклер охарактеризовал положение дел предельно просто. Ссылаясь на недавно описанную модель дисконтированных дивидендов, Винклер лукаво заметил после краха, что фондовый рынок 1920-х годов дисконтировал не только само будущее, но разные его варианты378.

Глава седьмая

Сияющий Чарли упускает главное

Как и в случае с «Компанией Миссисипи», компанией Южных морей и железнодорожными пузырями, в катастрофе 1929 года оказались задействованы все «четыре П»: и придумщики, и публика, и пресса, и политики.

В начале двадцатого столетия Сэмюел Инсулл унаследовал мантию Джона Лоу и Джорджа Хадсона, создав промышленного голиафа, только теперь речь шла о силе, что приводила в действие огромные заводы и освещала дома миллионов людей.

Инсулл родился в 1859 году в семье неудачливого лондонского проповедника-мирянина и хозяйки пансиона для трезвенников. В юношеские годы он подвизался клерком и стенографистом. Подобно большинству амбициозных молодых людей того времени он боготворил Томаса Эдисона, и потому, лишившись работы в офисе лондонского аукциониста, изрядно разволновался, когда наткнулся на объявление о найме в одну из британских телефонных компаний Эдисона.

Начальство быстро осознало, что Инсулл обладает навыками, далеко выходящими за рамки стенографической записи и бухгалтерского учета. Несколько лет спустя, когда ему предложили работу в головном офисе компании в США, он ответил: «Я согласен, если смогу быть секретарем самого Эдисона». Он отрастил бакенбарды, чтобы выглядеть старше двадцати одного года, и в начале 1881 года пересек Атлантику, чтобы трудиться бок о бок с великим человеком; он провел рядом с Эдисоном одиннадцать лет, забираясь все выше по карьерной лестнице.

Доходы Инсулла зависели не только от Эдисона, но и от Дж. П. Моргана, который финансово поддерживал великого изобретателя. К тому моменту Морган достиг максимума влияния и, будучи поклонником передовых технологий и одним из первых энтузиастов электричества, оборудовал свой дом на Мэдисон-авеню (номер 219) лампами накаливания Эдисона. В отсутствие полноценной электросети это было сродни подвигу, и позже Морган приложил руку к исправлению ситуации, профинансировав строительство первой крупной электростанции и первой линии электропередачи на Манхэттене.

К несчастью для «Эдисон дженерал электрик», низковольтная система постоянного тока которой плохо подходила для передачи энергии на большие расстояния, она начала терять долю рынка, уступая высоковольтной сети переменного тока конкурента «Томсон – Хьюстон электрик компани», основанной в 1882 году инженерами-электриками Элиу Томсоном и Эдвином Хьюстоном. Тревожный звонок для Эдисона прозвучал в 1883 году, когда Великобритания зарегистрировала патент на трансформатор, который «понижал» ток высокого напряжения в сетях переменного тока для использования в жилых помещениях. Этот патент лицензировал в Америке Джордж Вестингауз, который внедрил британское изобретение в систему Томсона – Хьюстона.

Морган, совершив мастерский маневр инвестиционного банкинга, предотвратил крах компании Эдисона, объединив ее в 1892 году с компанией «Томсон – Хьюстон электрик компани» и учредив компанию «Дженерал электрик» (GE). Сам Эдисон никогда не признавал достоинств переменного тока; он продал свои акции GE в порыве досады, а когда позже ему напомнили, насколько те подорожали, философски заметил: «Что ж, что было, то было, но мы чертовски хорошо провели время»379.

У Инсулла обнаружился талант к управлению электроэнергетическими предприятиями, и за десять лет до слияния, итогом которого стало появление GE, он постепенно поглотил всех конкурентов Эдисона и добился монопольного статуса в Чикаго380. Ему доверили руководство чикагским отделением компании, но все пошло прахом после слияния 1892 года, и он остался не у дел. В следующем году он начал действовать самостоятельно, взял на себя управление осиротевшими операциями в Чикаго, умело приобретал и объединял малые коммунальные предприятия в более крупные организации. К 1905 году он расширил свою деятельность далеко за пределы Чикаго, на Средний Запад, управлял своими активами компетентно и в интересах общества. Растущие масштабы отрасли позволяли постепенно снижать ставки и предлагать потребителям пониженные цены вне пикового времени. Инсулл поддерживал законодательное регулирование отрасли, значимость которой становилась все нагляднее, и однажды даже заявил, что, если его компании вдруг не смогут должным образом обслуживать клиентов, их обязанности должно взять на себя правительство381.

Довольствуйся он исключительно работой своих предприятий и освещением городов, его до сих пор поминали бы добрым словом. К сожалению, пристальное внимание Инсулла к нуждам потребителей электроэнергии не распространялось на акционеров его компаний. Типичным для ранних финансовых махинаций Инсулла стало размещение в 1912 году на бирже акций компании «Миддл Уэст ютилитиз»: это было сделано не для увеличения производства электроэнергии, а для привлечения капитала на иные операции. В основе его сложных финансовых