финансовый риск в финансовые институты, которые меньше завязаны на траты налогоплательщиков. Это означает стимулирование роста фирм, которые не будут слишком большими, чтобы рухнуть, таким образом доля риска в финансовой системе резко сокращается, что должно быть поддержано правительством. Это также означает привилегии для организаций, где мотивация контроля рисков достаточно сильна и где, таким образом, надзорные органы испытывают меньшую нагрузку. Как правительство может продвигать слишком маленькие, чтобы рухнуть, организации, хорошо управляющие рисками? Это ключевой вопрос будущего финансов, и часть ответа лежит у всех на виду. Правительства должны поощрять хедж-фонды.

Конечно, хедж-фонды не являются решением всех проблем финансовой системы. Они не будут принимать депозиты, страховать ценные бумаги или предоставлять займы мелким компаниям. Но когда дело доходит до управления деньгами так, чтобы не подвергать финансовую систему риску, хедж-фонды доказывают свою стойкость. Они почти всегда слишком малы, чтобы рухнуть: между 2000 и 2009 годами, в общем, примерно пять тысяч хедж-фондов вышли из бизнеса, и ни один не потребовал помощи налогоплательщиков. Поскольку они оценивают все свои активы, оглядываясь на рынок, и живут в постоянном страхе требований от брокеров об обеспечении обязательств, хедж-фонды обычно отслеживают риски лучше и угадывают понижение цен быстрее, чем соперники. Получая тяжелый удар, они склонны ликвидироваться и прикрыть лавочку до возникновения вторичных эффектов в финансовой системе. Поэтому вместо того, чтобы пытаться обуздать предпринимаемые хедж-фондами риски, правительства должны содействовать их процветанию и разрастанию, с тем чтобы они брали на себя больше рисков, перекладывая на себя работу слишком больших, чтобы рухнуть, конкурентов по управлению активами по высоким ставкам. А поскольку целью является получение большого количества хедж-фондов, нагружать их излишним регуляторным надзором непродуктивно. Главное тактическое предписание, предлагаемое самой историей индустрии, можно свести к двум словам: не регулировать.

ЭТОТ ВЕРДИКТ ИМЕЕТ НЕСКОЛЬКО НЕДОСТАТКОВ, и первый касается того, как хедж-фонды относятся к своим клиентам. Еще с 1960-х годов 20 %-ный сбор за хорошие результаты вызывал зависть и тревогу: неужели стратегия «орел — я выиграю, решка — ты проиграешь» способна вести шаткую лодчонку, наполненную клиентским капиталом? Недавно ученые высказались по поводу этого: поощрительное вознаграждение может заставить хедж-фонды добиваться положительно гладких прибылей, что сделает неактуальным риск провала. Фонд может принять 100 долларов, привязать их к индексу S&P 500, затем заработать, скажем, пять долларов, продавая опционы людям, которые желают подстраховаться на случай обвала рынка. Если обвал случится, хедж-фонд разорен. Но в 5-летнем или даже 10-летнем промежутке велики шансы, что обвала не произойдет, и каждый год управляющий хедж-фонда будет бить индекс S&P 500 на 5 % — и будет считаться гением. Когда такой род жульничества награждается хедж-фондовыми сборами за эффективность работы, споры продолжаются, мошенники не могут удержаться6. В результате страдают инвесторы, которые должны получать выгоду от регуляторных мер по защите потребителей. И когда хедж-фонды, торгующие опционами, лопаются, это дестабилизирует рынки.

Такие жалобы на мотивацию хедж-фондов звучат вполне убедительно, пока вы не посмотрите на альтернативы. Инвестирование в хедж-фонд безопаснее, чем другая тактика, не вызывающая споров, — например, покупка акций в инвестиционном банке. Как мы видели, хедж-фонды имеют серьезную причину контролировать риски лучше, чем банки: большинство из них размещают накопления собственных менеджеров вместе с деньгами клиентов. Более того, если кажется, что 20 %-ные премиальные за эффективность поощряют хедж-фонды идти на чрезмерные риски, то банковские-то сборы за эффективность работы существенно выше. За последние годы инвестиционные банки распределили 50 % своей чистой прибыли на зарплаты и бонусы; хотя это сравнение неидеально, оно дает возможность объективной оценки критики хедж-фондов. Компенсационные выплаты в инвестиционном банке в большей степени поощряют менеджеров стрелять по Луне, нарушая финансовую стабильность промахами. И тогда как формула сборов хедж-фондов фиксирована во времени, банки оставляют за собой право определять подходящий им уровень ежегодно. Выплаты могут меняться по непререкаемому пожеланию управляющих, и с рядовыми акционерами советоваться не будут.

Что, если сравнить хедж-фонды со взаимными фондами? С этой точки зрения хедж-фонды скандально дороги: тогда как взаимные фонды имеют тенденцию брать комиссию за управление средствами в 1 %, хедж-фонды имеют тенденцию запрашивать комиссию за управление в 1–2 % плюс поощрительная премия в 20 %. Но для понимания, какая из систем запрашивает слишком высокую цену, нужно видеть разницу между «альфой» (прибыль за счет мастерства управления) и «бетой» (прибыль, которая завязана на расчет подверженности финансовому риску, отталкиваясь от рыночного индекса). Инвестор может купить доступ к простому индексу, как S&P 500, всего за 10 базовых пунктов (десятые процента), так что активно управляемый взаимный фонд с комиссией в 1 %, по сути, взимает 90 базовых пунктов за «альфу». К сожалению, исследование за исследованием доказало, что активные менеджеры взаимных фондов, как группа, не обгоняют рынок7. Они взимают 90 базовых пунктов и ничего не предоставляют. Их комиссия за единицу «альфы» оказывается бесконечной.

Даже если средний активно управляемый взаимный фонд является обдираловкой, все же остается справедливый вопрос, чем хедж-фонды лучше? В этой книге описано много способов, с помощью которых хедж-фонды делают деньги: торгуя против центральных банков, которые находятся на рынках не для прибыли; покупая у вынужденных продавцов, для которых цена неважна; принимая противоположную сторону, когда большие организации нуждаются в ликвидности; тонко чувствуя все диаметрально противоположные возможности. Понятно, что талантливые инвесторы, свободные от институциональных препон, сдерживающих соперников, и серьезно мотивированные поощрительной премией, могут впечатляюще поднять прибыли — даже когда они следуют концептуально простым стратегиям выбора акций, как те, что использовали отпрыски Tiger, упомянутые в приложении. Но при этом фокусировании на пионерах, сформировавших индустрию, история хедж-фондов неумолимо настроена в пользу победителей. Возможно, средний хедж-фонд, пытающийся использовать эти стратегии, теряет деньги? Или, возможно, сколько бы «альфы» он ни приносил, все исчезает в поощрительных премиях?

Ответы на эти логичные вопросы будут еще долго обсуждаться. Хедж-фонды производят прибыль частично за счет экзотических рисков; а поскольку их трудно измерить, точный вердикт о размере рискозависимых прибылей хедж-фондов обречен быть неуловимым. Как группа, фонды фондов отчитываются о доходах, которые ниже прибылей, заявленных хедж-фондами, в которые они инвестируют. Разница больше, чем можно было бы объяснить комиссиями, что наводит на мысль о том, что заявленные хедж-фондами прибыли часто преувеличены. Тем не менее итоговая строка в отчетах по деятельности хедж-фондов оказывается неожиданно положительной.

Лучшим свидетельством является работа Роджера Ибботсона из Йельской школы управления, Пенг Чена из Ibbotson Associates и Кевина Жу из Гонконгского политехнического университета8. Сначала авторы дают статистику эффективности работы для 8400 хедж-фондов за период между