новую поросль венчурных предприятий, которые начали появляться по всей Японии, что привело к короткому замыканию в работе устоявшихся коммерческих банков, переполненных токсичными кредитами[91]. Некоторые из этих предприятий, такие как Rakuten, основанная бывшим руководителем ПБЯ Хироси Микитани, были очень успешными, и их истории подробно рассматриваются в главе 10[92]. Другие, как Livedoor, основанная Такафуми Хорие, прозванным в народе Хориемон, поддались соблазнам нового, более свободного финансового мира и потерпели неудачу. Таким образом, сеть и опыт тех, кто был погружен в долгосрочный опыт кредитных банков, продолжали жить. Однако гибель этих институтов привела к критическим издержкам для японской финансовой системы в целом, в конечном итоге укрепив продолжающееся господство классического «королевства банкиров» и его статичных кругов компенсации — конфигурации, структурно нечувствительной к микроэкономическим рискам и, следовательно, не склонной к инновациям.

Выводы

К началу XXI века Япония осталась с жесткой, но хрупкой внутренней финансовой системой, в которой доминировал круг компенсации, избегающий принятия риска, способствующего необходимым структурным преобразованиям. Важнейший двигатель инноваций в классической системе — банки долгосрочного кредитования — исчез, хотя механизмы кредитного мониторинга, заложенные в системе главных банков, разрушались. Развивающаяся система подвергла страну новому мощному международному финансовому давлению в связи с отменой валютного контроля, который традиционно изолировал отечественных инвесторов от сложной проблемы выбора глобально ориентированных активов. Новая изменчивая среда перечеркнула многие старые ориентиры и институты, но не дала оставшимся отечественным финансовым субъектам адекватных стимулов для адаптации к новым вызовам и сделала нежизнеспособными таких традиционных новаторов, как банки долгосрочного кредитования.

Японские финансовые круги компенсации продолжали направлять значительные внутренние сбережения Японии в недвижимость и капиталовложения, обеспеченные землей внутри страны, как они делали это на протяжении полувека, даже когда цены на эту землю после 1990 года начали обваливаться. Что еще хуже, либерализация ограничений на внешние финансовые инвестиции в 1980-х годах не смогла предоставить внутренним японским банкам и специализирующимся на ценных бумагах фирмам четких параметров для адаптации к новым глобальным давлениям и возникающим внутренним проблемам. Интернационализация 1980-х годов по иронии судьбы помогла подготовить почву для провинциальной, ориентированной вовнутрь стагнации на протяжении двух последующих десятилетий, причем проблема усугублялась внутренними кругами компенсации, которые рассеивали краткосрочный риск сохранения все более неблагоприятного и опасного статус-кво.

На протяжении более чем столетия финансовые события играли центральную роль в определении всего курса японской политической экономии. Начиная с дефляции Мацуката 1880-х годов и до взрыва финансового пузыря Хэйсэй в начале 1990-х годов, частные банки в сотрудничестве с правительством поставляли капитал и снижали корпоративные риски, что позволило таким капиталоемким отраслям, как сталелитейная, судостроительная и нефтехимическая промышленность, быстро развиваться, используя высокий леверидж. Система земельных стандартов, при которой компании брали кредиты под залог недвижимости, стоимость которой постоянно росла, помогла сделать этот мощный финансовый рычаг рациональным и снизить связанные с ним экономические риски.

Таким образом, был сформирован неявный круг компенсации между банкирами, промышленниками, инвесторами в недвижимость и консервативными политиками, которые поддерживали и стимулировали процесс быстрого экономического роста Японии. Японская ассоциация банкиров, Дзэнгинкё, находясь в центре этого круга, помогала координировать процентные ставки с БЯ и МФ, и ее центральная роль оправдывала название круга — «королевство банкиров». Сеть также помогала направлять кредитные потоки. Банки долгосрочного кредитования, стоящие на нейтральной полосе между промышленными планировщиками из MITI и «королевством банкиров», обеспечивали небольшую долю инновационного импульса.

Дзэнгинкё также действовала более узко, как меньший, но более институционализированный круг компенсации, играя важную роль в андеррайтинге и покупке государственного долга, а также выступая посредником в решении ряда вопросов регулирования между правительственными бюрократами и своими собственными членами. Пока японская финансовая система оставалась закрытой от мира, этот механизм работал как часы. Учитывая наличие валютного контроля и нормативных ограничений на иностранные инвестиции, все более состоятельные отечественные инвесторы были лишены привлекательных зарубежных альтернатив внутренним инвестициям в землю, которые занимали центральное место в преобладающей и очень замкнутой финансовой системе, основанной на земельных ресурсах.

В 1980–1990-е годы финансовая либерализация в Японии, а также углубляющаяся глобализация международных финансов в целом привели стабильную динамику основного японского круга компенсации и соответствующие системы кредитного мониторинга его банковских участников в болезненное замешательство. Японские инвесторы, поощряемые занимающимися ценными бумагами компаниями, начали вкладывать средства по всему миру, обнаружив, что отечественные активы недвижимости, раздутые финансовым пузырем Хэйсэй 1980-х годов, становятся все более непривлекательными. Цены на землю в Японии рухнули. Однако совместная система регулирования «королевства банкиров», в которой доминировала статичная система сопровождения МФ, препятствовала переоценке и реструктуризации существующего внутреннего порядка, который в достаточной степени реагировал на глобальное экономическое влияние.

Такая внутренняя ригидность — усиленная по иронии судьбы неформальным корпоративным распределением рисков, ограниченной прозрачностью и моральным риском правительственных указаний — препятствовала взысканию безнадежных долгов и сделала доминирующую финансовую систему опасно токсичной, что в конечном итоге поставило под угрозу жизнеспособность множества банков. Начали появляться новые формы прямого финансирования, однако после краха банков долгосрочного кредитования они оказались под угрозой по причине неразвитости механизмов оценки кредитов в Японии. Таким образом, вызванная кругами компенсации ригидность финансовой системы помогла спровоцировать затяжную стагнацию, от которой японская экономика страдает уже несколько десятилетий.

На протяжении многих лет круги компенсации играли в финансовой сфере роль двуликого Януса: как положительную, так и отрицательную. Так, в годы высоких темпов экономического роста они снижали риски, способствуя бурным капиталовложениям и успешной тяжелой индустриализации в рамках Плана удвоения доходов. Однако, как ни странно, эти же круги затушевывали риск и усугубляли жесткость, что было обусловлено их парадоксальным вето на перемены, когда в последующие «потерянные десятилетия» возникла необходимость в структурных реформах. Самый инновационный элемент классической финансовой системы — банки долгосрочного кредитования — пал жертвой финансовой либерализации. Японские банки и их регуляторы, благодаря порочной динамике сотрудничества и неадекватному механизму оценки рисков, таким образом, препятствовали динамичному национальному ответу Японии на глобализацию, которая стала столь необходимой в начале XXI века. Благодаря этому процессу финансы помогли ускорить нисходящее движение по спирали от успеха к стагнации, от которой Япония страдает уже несколько десятилетий.

Глава 5

Земля и жилищное строительство

Земля, как и энергия и продовольствие, является одной из чувствительных сфер дефицита и уязвимости Японии — более того, возможно, самой фундаментальной из всех. Экономическая роль земли на протяжении всей современной истории тесно связана с финансами, причем в этой экономической роли она часто служит мощным инструментом для формирования кредитов. Вся Япония, в конце концов, размером не больше Калифорнии, однако ее население в три раза больше,