связь между решением о проведении спин-оффа и вероятностью слияния. В марте 1992 года, всего через несколько дней после того, как прервались переговоры о слиянии с компанией QVC Network, конкурентом Home Shopping в сфере домашних покупок, последняя объявила о выделении еще одного подразделения, убыточного производителя систем обработки вызовов, – компании Precision Systems. А спустя всего несколько недель было объявлено о выделении Silver King. Несмотря на отмену переговоров о слиянии, некоторые аналитики The Wall Street Journal предположили, что QVC просто не хотела покупать непрофильные активы. У обоих спин-оффов были веские мотивы, не связанные с тем, чтобы сделать HSN более привлекательным объектом для поглощения. Однако эти события, безусловно, сыграли свою роль в том, что HSN стала более удобным и привлекательным кандидатом на приобретение.

Итак, итог. В декабре 1992 года, еще до полного завершения операции по выделению, компания Liberty Media (сама в свое время отделившаяся от Tele-Communications, крупнейшего в стране кабельного провайдера) подписала соглашение о покупке контрольного пакета акций Home Shopping Network с ее основателем и крупнейшим акционером Роем Спиром. За несколько дней до этого Liberty также провела процедуру по поглощению QVC. Отделение Silver King должно было произойти в соответствии с первоначальным планом, хотя Liberty успела договориться со Спиром о покупке у него акций Silver King при условии одобрения этой сделки Федеральной комиссией по связи. Из-за правил, ограничивающих для кабельных операторов владение станциями теле- и радиовещания, условия окончательного контроля над Silver King оставались под вопросом. Накануне выделения Silver King заявила, что Liberty Media вряд ли будет позволено приобрести их долю.

В такой быстро меняющейся (и запутанной) обстановке в январе 1993 года произошло отделение Silver King. В первые четыре месяца после завершения процедуры акции компании торговались по цене около 5 долларов за штуку. Весьма заманчивая сделка. Несмотря на высокий леверидж (что, как вы помните, иногда служит для нас преимуществом), такая цена была ниже пятикратного денежного потока после уплаты процентов и налогов. Но будущее Silver King было туманно.

В прошлом телеканалы этой компании получали процент с продаж Home Shopping Network в обмен на показ ее программ. Что стало бы, если бы Home Shopping Network больше не нужны были каналы и станции Silver King для своих программ? Liberty Media, новый контролирующий акционер HSN, обладала обширными связями среди операторов кабельного вещания. Быть может, HSN могла бы транслировать свои программы на кабельных каналах напрямую, без задействования станций Silver King. В результате Silver King осталась бы с одними лишь основными каналами, охватывающими 27,5 млн домовладений. Но это тоже совсем неплохо!

Что же произошло? Несколько месяцев акции Silver King торговались по 5 долларов за штуку, а уже к следующему году поднялись в цене до 10–20 долларов. Отчасти это было связано со спадом ажиотажа, характерным для периода после разделения, отчасти – со спекуляциями (о которых сообщалось в The Wall Street Journal) о том, что Silver King рассматривает возможность объединения с другими компаниями для создания пятой телевизионной сети. Через несколько лет контрольный пакет акций Silver King получил известный медиамагнат Барри Диллер, который стал использовать компанию как платформу для своей новой медиаимперии. Конечно, покупая акции Silver King, я не предвидел такого поворота событий. Однако приобретение по низкой цене игнорируемых активов обеспечивало хорошие шансы на то, что в конечном счете рынок оценит эти бумаги по их справедливой стоимости.

Конечно, покупая акции Silver King я не предвидел такого поворота событий, однако приобретение по низкой цене игнорируемых активов обеспечивало хорошие шансы на то, что в конечном счете рынок оценит эти бумаги по их справедливой стоимости.

О да, сама компания Home Shopping после реструктуризации продемонстрировала весьма интересную ценовую динамику. Акции ее выросли в цене после распределения ценных бумаг Silver King между акционерами HSN. Как правило, когда акционеры материнской компании получают 50 центов на акцию (одна десятая часть акции Silver King продается по цене 5 долларов), в день распределения ценные бумаги материнской компании должны упасть примерно на те же 50 центов. Но вместо этого акции Home Shopping выросли в цене на 25 центов за штуку. Если в день, предшествовавший распределению, вы владели акциями Home Shopping Network, то уже на следующий день вам фактически заплатили бы за привилегию забрать акции Silver King. Совокупная стоимость акций Home Shopping Network и выделенной из нее Silver King обеспечила акционерам HSN моментальную прибыль в размере 12 %. Что бы ни говорили ученые об эффективности фондового рынка, очевидно, что для инвесторов, знающих, где искать, есть еще множество недооцененных возможностей.

Да, чуть не забыл! Помните Precision Systems? Ну, ту убыточную компанию по производству систем обработки звонков, отделившуюся от HSN до Silver King? Так вот, я до сих пор стараюсь не думать о том, что я даже не посмотрел в ее сторону. После выделения и нескольких месяцев торгов по цене в один доллар за акцию бумаги компании всего за год подорожали до пяти долларов, а затем за следующие пару лет – еще вдвое! Что ж, всех денег не заработаешь (хотя очень хотелось бы!).

Десять заповедей

Одна из десяти заповедей гласит: «Почитай отца твоего и мать твою». Выходит, внимательное отношение к родителям – это хорошо, а из этого логичным образом вытекает и внимательное отношение к родительским компаниям. Совпадение? Не думаю.

Несмотря на то, что я обратил внимание на Home Shopping главным образом из-за реструктуризации, после прочтения статьи в Smart Money и проведения некоторой собственной работы я решил также купить акции материнской компании, Home Shopping Network. При цене 5 долларов за акцию (до выделения Silver King), после вычета первоначальной рыночной стоимости дочерней компании чистая цена покупки составила 4,50 доллара за акцию. В контексте реструктуризации это лишний раз подчеркивает то, что материнская компания Home Shopping Network торговалась по заниженной цене. Кроме того, рассмотрение инвестиционных достоинств Home Shopping заставило меня изучить ее главного конкурента – QVC Network, чтобы иметь возможность сравнить. И если Home Shopping казалась мне дешевой, то стоимость QVC оказалась еще ниже! Спустя год цены на акции и той и другой компании выросли вдвое.

Суть в том, что грамотный анализ материнской компании, намеревающейся в скором времени освободиться от проблемного подразделения, может открыть довольно интересные инвестиционные возможности.

Моя цель вовсе не в том, чтобы без умолку хвастаться своими победами (поверьте, на мою долю выпало немало поражений). Суть в том, что грамотный анализ материнской компании, намеревающейся в скором времени освободиться